资产配置的背后，是投资胜率的不可预测性

　　作者：广发基金投顾团队

　　导读：

　　分享经济发展之果，增加财产性收入之源，投资市场承载了众多投资者的希望。

　　但盈亏同源，收益与风险并存，市场的波动也是每个投资者都可能面临的挑战。

　　市场震荡自有逻辑。广发基金与上海证券基金评价团队联合开设《广发现》专栏，以广阔的历史数据为基，力图洞察市场周期，发现长期机会，给投资者以指引。

　　我们相信，识航道，坐坚船，掌好舵，远航必达目标；尊重市场，理性投资，恪守纪律，收获就在前方。

　　让我们一起，见多识广，发现机遇，知行合一，成为聪明的投资者。

　　正文：

　　2025年已经拉开帷幕，回顾过去一年，A股经历了一系列的波动，既有短期快速的“跌跌不休”，也有政策支持下的“深V反弹”，每月收涨的行业也是你方唱罢我登场，没有特别持久的主线行情，让投资者的心情也跟着跌宕起伏。

　　图：2024年每月收益率Top3的行业

　　数据来源：Wind，统计区间为2024/1/1-2024/12/31，行业为中信二级行业

　　在单一资产波动加大、权益市场热点的反复切换下，“资产配置”再度回到投资者的视野。资产配置背后的原理是什么？2025年，资产配置还有效吗？看完这篇文章，大家或许会有答案。

　　资产配置的背后，是投资胜率的不可预测性

　　01 投资赚的是什么钱？

　　我们生活在一个充满不确定性的世界里，投资更是如此。资本市场涨涨跌跌，我们能否实现预期回报，其实是一个概率问题。

　　每一笔投资的期望收益，实际上取决于两个部分——可能出现结果的概率（P）和相应的投资损益（E）：

　　期望收益（Expect Return） =

　　P（投资成功的概率）*E（投资收益）

　　+ P（投资失败的概率）*E（投资亏损）

　　其中，无论是对股票资产还是债券资产，投资收益（E）的来源往往都比较清晰，主要可以分为两笔钱——现金收益和资本利得：

股票资产

　　现金收益：通常是指上市公司的分红；

　　资本利得：包括上市公司的盈利增长和估值变化，一方面受益于整体经济发展，另一方面来源于优秀上市公司的长期业绩增长。

债券资产

　　现金收益：稳定的票息支付是重要的收益来源；

　　资本利得：在债券的价格波动中适当交易，也可以获取资本利得。

　　相对而言，判断P（可能出现结果的概率）比判断E（相应的投资损益）更困难；我们在投资过程中纠结的，正是每种情况究竟有多大的发生概率。

　　我们可以有很多种方法，用来分析不同市场情况下可以获得的收益，但永远不知道它会真实发生的概率。

　　02 为什么很难预测投资成功的概率？

　　投资之所以难以预测，是因为我们每个人的认知都是有限的，主观上也可能存在各种认知偏差。从行为金融学的角度出发，不少概念都可以帮助我们理解这一点：

过度自信：人们总是倾向于过度估计自身知识的准确性，而现实情况是，信息是没有上限的，我们的能力却是有限的。 锚定效应：人们往往会受到最开始想法的影响，用初始的预测形成了一个心理上的“锚”。比如你认为资产A的合理估值是100元，即使后续市场情况发生了变化，你可能仍然围绕着100元去判断。 确认性偏差：一旦形成了某种想法，人们之后便会下意识地去寻找支持这种观点的证据，甚至会人为地扭曲新证据。简而言之，我们总是更相信那些我们愿意相信的事情。 可得性偏差：对于一些未知的领域，我们通常会忽略而没有进行更深入的思考。也就是说，每个人都有自己的“能力圈”。

　　对于个人投资者来说，如何才能获得更高的“期望收益”呢？有人认为，摒弃对“一击即中”的幻想，将资金合理分配至多元领域，或许可以提高整体的投资胜率，资产配置的魅力正源于此。

　　数据说话，资产配置如何提高投资胜率？

　　01 股债配置

　　股票和债券，是资产配置中最常见的一对“双生花”。

　　虽然两者的市场表现不是简单的负相关关系，但回顾过去15年的表现可以看出，在过去诸多年份中，股市和债市之间确实存在明显的“跷跷板”效应。

　　因此，均衡配置股债资产，对平滑组合波动是有利的。

　　图：过去15年股债资产涨跌情况

　　数据来源：Wind，时间区间为2010/1/1-2024/12/31。指数过往表现不代表未来，市场有风险，投资需谨慎

　　02 行业配置

　　回顾30个中信一级行业近三年的表现，可以发现，在2022年涨幅前十的行业中，很多在2023年和2024年都未能连续保持在前二分之一。

　　图：近三年各行业涨跌幅（%）

　　数据来源：Wind，样本为中信一级行业指数；排名为对应统计区间内，某个行业指数的涨跌幅在全部30个中信一级行业中的排名。历史回溯收益不代表未来，投资有风险，选择需谨慎

　　可见，在结构性特征明显的环境下，即便某个行业或板块的行情能得以延续，其收益的波动性和回撤也会加大，需要投资者付出更多的耐心和时间。

　　对于大多数投资者来说，在大类资产和细分行业上进行均衡配置，组合的短期表现可能不够极致，但可以有效平滑组合波动，降低市场热点切换时的回撤，更可能获得长期回报。

　　基金组合，配好“一篮子”资产

　　在各种类型的基金中，构建基金组合是一种能够发挥均衡配置优势、适合中长期投资的较好选择。FOF基金，是目前市场上常见的组合形式之一。

　　相比直接投资股票和债券，构建基金组合的优势之一是降低波动率。我们来做一个测算，在2005年至2024年间，将资金按照一定比例投资到股票和债券里，得到不同投资组合的表现如下：

　　表：2005~2024年不同股债配比的组合表现

　　数据来源：Wind，时间区间为2005/1/1-2024/12/31，以沪深300为股票指数，中债-综合财富（总值）为债券指数。历史回溯收益不代表未来，投资有风险，选择需谨慎

　　以实际的投资组合情况来看，回顾2024年，收益率最高的主动偏股基金收益高达69．23%，但也有最低收益为-31%，两者相差了一倍，可谓是“冰火两重天”。其中，约有63.86%的主动偏股基金取得了正收益；值得注意的是，约有93%的FOF基金同期都取得了正收益。

　　FOF之所以能够取得高于主动偏股混合型基金的胜率，主要是因为其作为基金的基金，进一步分散了风险，对波动做了二次平滑。同时，在大类资产配置上，不少表现优异的FOF产品还突破了传统的股债配置，积极布局商品类ETF、QDII等品类，丰富组合的底层资产，这也为净值增长做出了贡献。。

　　因此，相比单只基金而言，基金组合在分散整体风险、提高投资性价比上都有较好的效果。在震荡市中，每一个选择都比平时更容易出错，在不同资产、不同行业、不同基金之间做好配置，或许是更适合大多数投资者的方法。

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　　道理都懂了，资产配置具体要怎么做呢？下一期，我们将继续探索资产配置的世界，敬请期待！

　　（本文作者：广发基金投顾团队 席玉）

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责任编辑：王若云